Итоговый обзор за август 2021 – о состоянии и перспективах рынка биткойна и определяющих макроэкономических факторах.
Содержание
Ончейн
Тренд в ончейн-данных на протяжении этого лета был совершенно ясен: агрессивное накопление. Мы подробно рассказывали об этом все последние месяцы, но эта тема заслуживает дальнейшего изучения.
Назад к основам: спрос и предложение
Этот большой отчет я решил начать с самых основ. Биткойн не похож ни на один актив или товар, какие когда-либо видел мир. Его предложение абсолютно ограничено и выпуск новых единиц происходит по заранее установленному графику, а объем выпуска сокращается вдвое каждые четыре года (в среднем, но точнее сказать: каждые 210 000 блоков) до тех пор, пока субсидия на блок не сократится до нуля.
На диаграмме ниже показаны график эмиссии и темп инфляции биткойна:
Выше приведены запрограммированный график эмиссии новых BTC и темп инфляции биткойна, а ниже — исторический график этих показателей. Колебания уровня инфляции обусловлены колебаниями и изменениями хешрейта, в зависимости от которого с интервалом примерно в две недели (технически каждые 2016 блоков) автоматически корректируется сложность хеширования.
Хотя большинство читателей, по-видимому, знают о том, что предложение Биткойна ограничено 21 миллионом единиц, я хочу начать сегодняшний большой отчет с этого, потому что значение денежного актива с совершенно неэластичным предложением, независимо даже от спроса, огромно, и большинству людей в мире еще только предстоит это осознать. Ниже приведена простая диаграмма, помогающая понять лежащую в основе Биткойна технологию постоянного роста (Number-Go-Up), как многие ее называют.
«В этом отношении ближайшую аналогию можно провести с драгоценными металлами. Вместо того чтобы менять объем эмиссии, чтобы удержать цену на одном уровне, объем эмиссии здесь устанавливается заранее, а цена свободно изменяется.
По мере роста числа пользователей увеличивается стоимость BTC. В этом есть потенциал для положительного цикла обратной связи: с увеличением пользовательской базы растет цена биткойна, что может привлекать новых пользователей, желающих заработать на росте его цены»,
— Сатоши Накамото, форум BitcoinTalk.
Удивительно, но Сатоши понимал встроенную в протокол вирусную петлю еще до того, как биткойн впервые получил рыночную цену в феврале 2009 года. При абсолютно неэластичном предложении цена является функцией спроса, а конечный уровень инфляции актива составляет 0%. Эта эмпирическая экономическая реальность побудила физических лиц и компании по всему миру лихорадочно запасаться активом, со временем выводя из активного обращения все больше его единиц и сокращая доступное на рынке предложение.
Многим знакомы шорт-сквизы, происходящие периодически на рынке акций, и динамику спроса и предложения биткойна можно представить в подобном ключе.
Каждый человек в мире участвует в гонке за то, чтобы приобрести как можно больше из 21 000 000 биткойнов (или 2,1 квадриллиона сатоши), а «шорт», или сторона продажи, в этой аналогии — это люди, которым еще только предстоит понять или принять эту динамику.
Неликвидное предложение
Со временем объем неликвидного предложения биткойнов продолжает расти, с периодическими небольшими отклонениями от этой тенденции (последнее на сегодня произошло в мае 2021 года).
На момент написания отчета объем циркулирующего предложения Биткойна составляет ₿18 801 206, и ₿14 417 544 классифицируются как неликвидные. Тенденция очевидна, но и относительная взаимосвязь между неликвидным и циркулирующим предложением за последние два года структурно изменилась, и я считаю, что это имеет огромное значение.
После вызванного пандемией обвала мировых рынков в марте 2020 года и последовавшей реакции на это событие правительств и центральных банков всего мира глобальный финансовый и денежно-кредитный ландшафт резко изменился, и Биткойн в результате этих изменений оказался в наибольшем выигрыше.
С письмом, написанным за несколько дней до последнего халвинга, легендарный инвестор с Уолл-стрит Пол Тюдор Джонс опубликовал отчет под названием «The Great Monetary Inflation» (PDF, англ.), в котором изложил усиливающиеся аргументы в пользу инвестиций в Биткойн.
«Мы являемся свидетелями Великой денежной инфляции — беспрецедентного расширения объема всех форм денег, равного которому развитые страны еще не видели…
Я также привел аргументы в пользу инвестиций в Биткойн как квинтэссенцию премии за дефицит. Это в буквальном смысле единственный в мире крупный торгуемый актив, обладающий известным фиксированным ограничением предложения. Протокол Биткойна предусматривает, что общее количество предложения BTC не может превышать 21 миллиона единиц»,
— Пол Тюдор Джонс.
Глобальный макроэкономический ландшафт постоянно меняется, и теперь в неликвидности рынка биткойна начал происходить большой структурный сдвиг. На протяжении всей истории сети все больший объем предложения становился неликвидным, но доля неликвидного предложения в процентах от циркулирующего предложения со временем продолжала сокращаться в результате выпуска новых «монет», выплачиваемых майнерам в форме субсидии на блок.
Однако после марта 2020 года и «великой денежной инфляции» эта тенденция в значительной мере изменилась. На первом графике ниже показан объем неликвидного предложения и его доля в процентах, а на втором — баланс BTC на биржевых адресах и процент внебиржевого предложения биткойнов в общем объеме циркулирующего предложения.
Еще более показательно то, как соотносятся графики процента неликвидного предложения и процента внебиржевого предложения с ценовым графиком BTC за период с марта 2020 года.
Коэффициент неликвидного предложения и процент внебиржевого предложения в этот период сильно коррелировали с ценой BTC, и в этой взаимосвязи есть смысл. Мы касались этого вопроса в материалах, выходивших в последние месяцы.
Изменение чистой позиции ходлеров
Индикатор изменения чистой позиции ходлеров, отслеживающий чистый объем покупки/продажи BTC за последние 30 дней, недвусмысленно указывает на сильное накопление. Метрика, рассчитываемая как разница между койн-днями накопленными и разрушенными, впервые была представлена специалистами Adamant Capital в этой вводной статье.
За последние 30 дней было накоплено более 70 тыс. BTC, что подтверждает сигнал о сжатии предложения, считываемый по другим ончейн-метрикам.
HODL-волны
Вот еще несколько фрагментов данных для оценки того, насколько укоренилась среди держателей биткойнов установка на ходлинг: 93% предложения BTC не перемещалось за последний месяц, 54% — за последний год и невероятные 35% не перемещались за последние три года, несмотря на все эпизоды 50%-х падений и 1000%-й рост от минимумов 2019 года.
Что объединяет все эти ончейн-показатели? Как, вероятно, уже ясно к этому моменту, происходит сильное сокращение предложения относительно спроса, которое совпадает с действием внешних катализаторов, стимулирующих принятие Биткойна с невиданной прежде интенсивностью. Стена денег пытается разместиться в этом рынке, но, поскольку большинство участников не желают продавать, ситуация может разрешиться только одним способом — за счет значительного роста цены биткойна.
Мы ожидаем, что эта тенденция сохранится и в будущем, пусть и с некоторыми небольшими отступлениями от общей траектории. Таким образом, в отношении ценового действия и позиционирования на рынке наша точка зрения довольно проста: покупать и держать, но только не так, чтобы рисковать потерять часть или всю свою позицию в эпизодах краткосрочной волатильности из-за нерационального управления рисками и чрезмерного кредитного плеча.
Для большинства участников рынка наилучшей представляется простая стратегия усреднения долларовой стоимости с самостоятельным хранением монет. Разумный необеспеченный долг под низкую процентную ставку для увеличения экспозиции по рынку тоже может быть уместен в случае доступности такого варианта.
Деривативы на биткойн
Ландшафт рынка деривативов на биткойн постоянно меняется, и долгосрочные инвесторы могут полностью его игнорировать, но для более опытных трейдеров и спекулянтов молодой рынок деривативов может предложить возможности для увеличения экспозиции и/или снижения средней базисной цены — все это довольно значимым образом, поскольку периодически на рынке возникают моменты серьезного дисбаланса.
Самый очевидный пример — это снижение доли открытого интереса с маржированием в криптовалютах после майских ликвидаций.
В день установления максимума в $64 тыс. (по совпадению, день IPO Coinbase) 70% рынка фьючерсов на биткойн использовало биткойн в качестве обеспечения. Такой подход чреват одновременной просадкой PnL по позиции и сокращением залоговой стоимости.
В начале 2021 года открытый интерес с маржированием в BTC достигал максимума в районе ₿257 тыс. и составлял около ₿248 тыс. непосредственно перед обвалом 19 мая, в результате которого открытый интерес по фьючерсным контрактам с маржированием в биткойне снизился на 31% (в BTC).
Это, а также последовавший переход в большей мере к деривативам с маржированием в стейблкойнах, означает, что вероятность нового обвала рынка деривативов и ценового краха на рынке биткойна в краткосрочной перспективе значительно менее вероятна.
И при прочих равных такая динамика является бычьим фактором в том смысле, что сегодняшняя ситуация, когда BTC торгуется около $50 тыс., полностью отличается от той, когда биткойн впервые достиг этого уровня в феврале этого года.
Ставка финансирования бессрочных фьючерсов — еще один показатель, который можно использовать для оценки бычьих/медвежьих настроений и позиционирования на рынке деривативов. Глядя с очень высокой перспективы, биткойн, наряду с широко известными традиционными четырехлетними циклами, имеет тенденцию проходить через циклы подъемов и спадов, обусловленные рынком деривативов.
Эти циклы состоят из следующих этапов:
Цикл повторяется снова и снова вплоть до наступления гипербиткойнизации.
Хешрейт
Скорость хеширования Биткойна с начала июля существенно увеличилась: 7-дневная скользящая средняя хешрейта на момент написания выросла на 48% от июльских минимумов. На начало сентября хешрейт составляет около 132 млн Тхеш/сек, после открытия августа на уровне 111 млн Тхеш/сек.
Агрессивное восстановление хешрейта особенно обнадеживает, учитывая масштабы миграции хеш-мощностей из Китая. Многие игроки отрасли предполагали, что это восстановление займет от 8 до 12 месяцев.
Сложность майнинга
Восстановлению хешрейта, несомненно, способствовала автоматическая корректировка сложности, ставящая целью поддержание 10-минутного интервала между блоками, чтобы обеспечить устойчивую работу сети и стабильный выпуск нового предложения.
Когда хеш-мощности отключаются от сети, снижение сложности хеширования делает майнинг более прибыльным; когда же блоки начинают поступать в сеть быстрее, чем раз в 10 минут, увеличение сложности хеширования восстанавливает целевой интервал между блоками. Последние три корректировки сложности были положительными: в последний день июля +6,03% и в августе две корректировки составляли +7,31% и +13,24% соответственно.
Четырнадцатого августа мы писали о сигнале на покупку в индикаторе Hash Ribbons, исторически одном из самых надежных на рынке биткойна.
Hash Ribbons дает одни из наиболее точных сигналов к покупке биткойна, используя изменения в хешрейте для определения момента капитуляции биткойн-майнеров.
Когда майнеры отключают свои машины, это показывает, что майнинг биткойна стал для них невыгоден. В результате отключения хешрейт сети снижается, блоки начинают поступать медленнее, чем раз в 10 минут, и в конечном счете при очередной корректировке сложность хеширования будет снижена, чтобы побудить отключившихся майнеров вернуться к своей деятельности.
Обычно, когда майнеры в большом количестве отключают свои машины, индикатор Hash Ribbons сигнализирует сперва о капитуляции майнеров, а затем следует потенциальный сигнал к покупке.
И хотя этот сигнал означает только, что хешрейт сети снова вернулся к росту, обычно это говорит о том, что инвесторам и трейдерам стоит приготовиться к довольно быстрому ценовому ралли в биткойне. Почему? Потому что майнеры больше не продают. Почему не продают? Потому что не испытывают такой необходимости.
Сейчас эта динамика находится еще только начинает разворачиваться и на протяжении всей истории Биткойна, когда майнеры находились глубоко «в деньгах» с точки зрения стоимости добычи по сравнению с рыночной ценой BTC, рынок всегда реагировал сильным бычьим трендом.
Макроэкономический фон
Что касается макроэкономической обстановки, ключевая тенденция остается прежней: существует пузырь суверенного долга (особенно на рынке казначейских облигаций США), что создает пузырь финансовых активов в остальном мире в силу того, что доллар имеет статус мировой резервной валюты.
Индекс потребительских цен
Инфляцию продолжают ощущать на себе как предприятия, так и потребители. Серия беспрецедентных денежно-кредитных и фискальных стимулов в сочетании со сбоями в глобальных цепочках поставок, которые все еще не могут полностью оправиться после экономических локдаунов 2020 года, привели к резкому росту цен на многие товары, а нехватка основных комплектующих, таких как полупроводники, даже вынуждает предприятия приостанавливать производство.
: Yardeni Research
Рынок казначейских облигаций особенно интересен с точки зрения инфляционных ожиданий: доходность 10-летнего долга составляет 1,29%, а казначейских ценных бумаг, защищенных от инфляции (TIPS) — -1,08%.
TIPS представляют особый интерес при рассмотрении доходности, предлагаемой инструментом, защищенным от инфляции.
: Yardeni Research
С момента наступления кризиса COVID-19 Федрезерв США увеличил свою долю на рынке TIPS до более чем 20% с ~8% до кризиса. Это привело к снижению реальной доходности, которую инвесторы могли получить с помощью ценных бумаг, стимулируя распределение капитала в другие активы, и в сочетании с отрицательными реальными процентными ставками по всей кривой доходности подтолкнуло инвесторов перемещаться дальше по кривой риска.
: Yardeni Research
Но зачем кому-то добровольно инвестировать в ценную бумагу, которая гарантированно теряет ценность?
В условиях отрицательной реальной доходности доллар (или другие фиатные валюты) играют не традиционную роль средства сохранения капитала, а скорее роль спекуляций с низкой волатильностью. В мире, где капитал имеет отрицательную стоимость, а фондовый рынок упорно ползет вверх, устанавливая новые рекордные максимумы чуть ли не на ежедневной основе, удержание в своем портфеле доллара — это долгосрочное хеджирование волатильности против дефляционного спада. Те, кто держит государственные облигации, по сути, делают идентичную ставку, только с дополнительными купонными выплатами.
В фиатной системе с частичным резервированием каждый доллар, созданный в результате кредитной экспансии, должен быть погашен, плюс проценты. Таким образом, вопреки распространенному мнению, кредитная экспансия может ощущаться инфляционной в краткосрочной перспективе из-за влияния на цены активов, но долгосрочный долг сам по себе является дефляционным, поскольку часть будущей производительности заемщика переносится в настоящее.
Быки по доллару/облигациям, ставят на то, что будущий спрос на доллары, который исходит от $84,6 трлн долга внутри страны плюс относительно неизвестная но очень существенная сумма долларового долга на рынке евродоллара (деноминированные в USD депозиты в иностранных банках вне регулирования ФРС), будет делать ставку на доллар, и они правы.
Доллар, выданный взаймы сегодня, это доллар плюс проценты, которые нужно выплатить завтра. Простая кредитная экспансия создает дефляционный сценарий в дальнейшем. Но с точки зрения финансовой и мировой валютной системы здесь есть нечто большее, чем кажется на первый взгляд.
Инфляция активов как вопрос национальной безопасности
Растущий фондовый рынок в настоящее время является для Соединенных Штатов вопросом национальной безопасности. Об этом мало говорят, но это правда.
В результате Бреттонвудского соглашения, которое в 1944 году утвердило доллар США в качестве мировой резервной валюты, а также никсоновского шока в 1971, который привел мировую экономику к фиатным валютам с плавающим курсом, Соединенные Штаты оказались в довольно шатком положении.
Из-за парадокса Триффина, Соединенные Штаты стали редким примером страны с двойным дефицитом: дефицитом торгового баланса и дефицитом бюджета.
: Yardeni Research
Причины этого Экономист Роберт Триффин изложил еще в 1960 году:
«Если Соединенные Штаты перестанут испытывать дефицит платежного баланса, международное сообщество потеряет свой крупнейший источник пополнения резервов. Возникающая в результате нехватка ликвидности может втянуть экономику в спираль сокращения, что приведет к нестабильности.
Если дефицит бюджета США сохранится, устойчивый поток долларов продолжит подпитывать мировой экономический рост. Однако чрезмерный дефицит бюджета США (долларовое перенасыщение) подорвет доверие к стоимости американского доллара. Лишившись доверия, доллар больше не будет играть роль мировой резервной валюты. Система фиксированного обменного курса может выйти из строя, приводя к нестабильности»,
— Международный валютный фонд.
США всего за два десятилетия прошли путь от мирового лидера в торговле до того, чтобы быть полностью вытесненными растущей национальной сверхдержавой, Китаем. Как оказалось, опасения Триффина оправдались, и у США теперь есть два пути:
Вариант 1: Поменять курс и «защитить доллар», потребовав от ФРС повышения процентных ставок и сокращения закупки активов, тем самым ввергнув мировую экономику в беспрецедентную депрессию, в то же время усиливая разделение в и без того поляризованном обществе по мере того, как уровень безработицы растет, стоимость активов падает, а реальная стоимость долга стремительно увеличивается.
Или
Вариант 2: Продолжать девальвацию доллара, в то время как акции, недвижимость и другие классы активов продолжают медленно и упорно расти в номинальном выражении, пока США стремятся вернуть производство, которое было выведено из страны в последние два десятилетия, при этом пытаясь свести социальную напряженность к минимуму.
То, что рынок продолжает медленно и упорно расти с минимальной волатильностью, — не ошибка, но скорее результат сознательной политики. Участники рынка знают, что у говорящих голов из ФРС и у политической власти нет иного выбора, кроме как девальвировать валюту.
: Holger Szchaepitz
Как говорит (PDF, англ.) бывший трейдер кредитного рынка Грег Фосс,
«В спирали отношения долга к ВВП фиатная валюта является погрешностью. Это чистая математика. Это спираль, из которой не существует математического выхода».
Это не новое явление, и на самом деле долговые кризисы, подобные тому, что разворачивается сегодня – не только в США, но и во всем мире, — случались много раз и раньше (просто не в таких масштабах, как сейчас, в технологически взаимосвязанном мире).
Все известные долговые кризисы в истории заканчивались аналогичным образом:
«Печать денег/монетизация долга и государственные гарантии неизбежны в условиях депрессии, когда снижение процентных ставок не сработает, хотя от этих инструментов мало толку в странах, которые ограничены в печати денег или не имеют активов, чтобы ее обеспечить, и не могут легко договориться о перераспределении долгового бремени. Все изученные нами случаи уменьшения долговой нагрузки (а это большая часть из тех, что происходили за последние 100 лет) в конечном счете привели к большим волнам создания денег, бюджетному дефициту и девальвации валюты (по отношению к золоту, товарам и акциям)»,
— Рэй Далио, «Принципы преодоления масштабных долговых кризисов» (PDF, англ.).
Предлагаемое нами решение этой проблемы ясно: Биткойн. И причина, по которой я начал этот отчет с базовой динамики спроса и предложения в денежной сети Биткойна, состоит в том, что Биткойн служит решением проблемы большой денежной инфляции.
«В инвестировании в периоды гиперинфляции есть несколько основных принципов: продавайте валюту, делайте все возможное, чтобы вывести свои деньги из страны, покупайте товарные активы и инвестируйте в сырьевые отрасли (такие как золото, уголь и металлы). Покупка акций, вероятно, будет не лучшим решением: инвестирование в фондовый рынок становится убыточным по мере того, как инфляция переходит в гиперинфляцию.
Вместо высокой корреляции между обменным курсом и ценой акций, между ними наблюдается растущее расхождение. Так что в такие периоды предпочтительным активом становится золото, акции несут убытки, даже если их стоимость в местной валюте растет, а облигации совершенно бесполезны»,
— Рэй Далио, «Принципы преодоления масштабных долговых кризисов» (PDF, англ.).
Решение простое:
Причина, по которой золото всегда было предпочтительным активом во время долговых кризисов, заключается не в блестящей металлической природе или в его промышленном использовании, но скорее в нефальсифицируемой ценности актива. Предельную единицу золота было труднее произвести по отношению к имеющемуся объему предложения, нежели любой другой взаимозаменяемый товар.
В лице Биткойна у нас есть денежный актив с ликвидностью 24/7/365 в каждой юрисдикции и на всех рынках планеты, со строго ограниченным предложением, с прямым экономическим стимулом продавать любые/все излишки энергии в сеть, укрепляя ее в процессе при одновременном повышении предельной себестоимости единицы продукции (в силу корректировки сложности, как говорилось выше).
Биткойн — не просто актив, который следует покупать во времена беспрецедентных экономических потрясений.
Биткойн, безусловно, является самым надежным активом на планете, и, в отличие от золота в периоды долговых кризисов прошлого, биткойн сегодня находится в процессе монетизации, что подводит нас к мысли о том, что рост на 10 000% не только теоретически возможен, но и вполне вероятен в течение ближайшего десятилетия.
В завершение я бы хотел привести еще одну цитату, на этот раз от знаменитого австрийского экономиста, Людвига фон Мизеса:
«Нет никаких средств избежать окончательного коллапса бума, вызванного кредитной экспансией. Выбор состоит разве что в том, наступит ли кризис раньше в результате добровольного отказа от этой политики или позже как полная и окончательная катастрофа валютной системы», — Людвиг фон Мизес.
Размещайте свои сбережения соответственно.
БитНовости отказываются от ответственности за любые инвестиционные рекомендации, которые могут содержаться в данной статье. Все высказанные суждения выражают исключительно личное мнения автора и респондентов. Любые действия, связанные с инвестициями и торговлей на крипторынках, сопряжены с риском потери инвестируемых средств. На основании предоставленных данных, вы принимаете инвестиционные решения взвешенно, ответственно и на свой страх и риск.
Источник: bitnovosti.com